市盈率排名 - 網路之家

面臨開放壓力，歷經三年連續下跌，1300點的中國股市將何去何從？

　　隨著QFFI的引入和QDII開放的呼聲日高，A股的國際化——即某種程度上的資本開放已被提上了議事日程。在這一背景下，A股的整體估值會發生何種變化，換言之，A股的走勢將因此受到何種影響，向下、向上還是大體如故？圍繞這些問題，從人民幣升值預期論到成長推動論、再到A股 
含權論，國內各方觀點不一，眾說紛紜。

　　事實上，要尋找上述問題的答案，必須將視野拓展到全球化的角度，研究尚屬封閉市場的中國A股，在其定價體系與國際接軌、融入國際資本市場的過程中可資借鑒的國際經驗。

　　索爾尼克在1974年建立的國際資產定價模型（ICAPM）指出：在資本全球化流動的情況下，一國資產的價格並不由該國投資人決定，而是取決於其世界範圍內的競爭性定價，即，一國資產的價格取決於其對全球市場組合的收益和風險貢獻。而這種定價體系的國際化，使得封閉市場融入國際資本市場的過程顯得異常痛苦。另兩位學者哥倫比亞大學的Bekaert和杜克大學的Harvey在2003年一項對24個新興市場國家資本開放過程的研究中發現，早在資本市場完全開放前，各國的市盈率水平就已經進入了國際接軌的下降通道中，其與世界平均水平的差距從開放前七年的2.7倍逐步縮小到開放當年的1.5倍。

　　以印度市場為例，自90年代初推行資本自由化改革以來，其股市收益率平均每年遭遇一個無法用經濟增長和其他實際經濟活動解釋的-1.6%的趨勢變量，即，在經濟正常發展情況下，股市收益率也每年遞減1.6%，這一趨勢持續了6年，抵消了將近40%的GDP增長。

　　那麼面臨開放壓力，經歷了三年連續下跌，1300點的中國股市將何去何從？已知的新興市場國家在資本完全開放前所經歷的長達七年的市盈率下降，是否亦是中國A股的前車之鑒？

　　在此，我們將選取一種不同於以往對各地區市場定價模式的比較研究的方法，研究資本全球流動下國際投資人對不同國家、不同地域資產的價值評估，以尋找中國A股真正的價值中樞所在。

　　圖1 新興市場國家資本市場開放前後本國市盈率與世界平均水平差值的變化

　　（備註：LEGO為新興市場國家加權平均的市盈率的對數與全球加權平均市盈率的對數的差值。橫軸為相對資本市場對境外投資人全面開放日的年份。數據來源：「Global Growth Opportunity and Market Integration」，Greek Bekaert, Campbell R. Harvey, Christian Lundblad, Stephen Siegel, Nov. 2003）

　　關於樣本選擇及數據處理的說明

　　首先，不同於以往對各地區市場定價模式的比較研究，這裡我們研究的是資本全球流動下，國際投資人對不同國家、不同地域資產的價值評估，因此，我們關注的不是交易資產的上市地，而是交易資產的產權所屬地，因此，本文所述的美國資產不是對在美國上市的所有公司的統計，而僅局限於美國本土公司。實際中，這種區分是很必要的，以在美國上市的200家電子公司為例，11家境外公司的beta值為1.11，而189家美國公司Beta值為1.43，高於境外公司，一般認為這是對美國本土電子類公司高科技含量的反映。

　　其次，由於中美經濟處於不同的發展階段——中國的GDP以每年7%以上的速度增長，而美國的GDP每年有4%的增長率就已經是超常的了——在這種情況下，簡單比較中美數據可能不具有說服力，因此我們在A股市場、美國主板市場（NYSE和AMSE）和NASDAQ之外，又選擇了9個亞洲地區開放條件下的新興市場國家（地區）作為參比樣本，它們分別是香港、台灣、印度、韓國（主板和創業板）、泰國、馬來西亞、新加坡、印尼和菲律賓。

　　第三，在選擇參比行業時，我們剔除了部分不具有全球可比性的行業，如造船業，在美國市場上找不到可比公司——目前全球的造船中心已轉移到亞洲的日本和韓國（我國正成為新崛起的造船大國），其他如媒體行業（音像公司、報社、賭場等）和醫療服務行業，在中國股市上都還找不到對應的上市公司，因此，也暫不包含在我們的研究範圍內，鑒於此，我們只對30個具有全球可比性的行業進行了研究統計。